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中文传媒:游戏成本下降 盈利能力持续提升

作者:       来源:中国基金报       时间: 2017-10-23
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  传统业务稳健增长,毛利率略有下滑。 2017 年前三季度,公司出版业务实现营收 20.76 亿元,同比增长 13.98%,发行业务实现营收 24.37亿元, 同比增长 3.37%, 其中出版业务毛利率 20.84%,同比下滑 3.62个百分点,发行业务毛利率 36.47%,同比上升 0.56 个百分点。 Q3 单季度出版和发行实现收入 15.53 亿元, 同比增长 19.92%。整体来看,前三季度传统出版发行业务保持平稳增长,受纸张涨价因素影响,毛利率下滑 1.65 个百分点。

  游戏成本和费用大幅下降,盈利能力持续提升。 2017 前三季度, 游戏业务实现营收 30.09 亿元,同比下降 16.21%,营业成本 11.22 亿元,同比下降 22.40%,推广营销费用 4.27 亿元,同比下降 71.59%。其中Q3 单季度游戏业务营销费用为 0。 游戏业务营收下滑主要是因为核心游戏产品《 COK:列王的纷争》 进入成熟期,流水开始缓慢下滑。在收入略有下滑但成本和营销费用大幅下降的情况下(前三季度营销费用下降了 10.76 亿元),游戏盈利能力显着提升。前三季度《列王的纷争》月流水 2.56 亿元,略有下降( 2017 上半年为 2.68 亿元), ARPU为 0.08 万元, 保持不变, 整体来看该游戏依旧保持较强的活力,后续将持续释放业绩。

  《乱世王者》上线后表现优异,带来业绩增长弹性。 由智明星通提供游戏引擎,腾讯开发的新游《乱世王者》自 8 月上线以来稳居 IOS 畅销榜 TOP20, 最高进入前三。根据行业经验,稳居畅销榜前二十的游戏月流水大概率超过 3 亿元,我们假设 2018 年《乱世王者》的月流水达到 3 亿元,智明星通的分成比例为 5%,那么全年将贡献 1.8 亿元的纯利润,为公司游戏业务带来业绩增长弹性。

  后续游戏大作储备丰富,看好公司精品打磨能力。 公司购买世嘉欧洲《全面战争》手游改编权,与动视暴雪合作对《使命召唤》手游进行联合开发,智明星通不用支付版权费,游戏研发和推广费用双方共同承担,分成比例为渠道后 50%。公司拥有较强的精品制作能力,预计这两款游戏将于 2018、 2019 年上线, 并有望接力《列王的纷争》成为新的重磅产品。

  盈利预测与评级。 公司传统业务平稳增长,游戏业务营收略有下滑,但随着《列王的纷争》持续释放利润,叠加《乱世王者》的利润分成,业绩将继续保持高增。 预计公司 2017/2018 年 实现归母净利润15.40/18.31 亿元,对应 2017/2018 年 EPS1.12/1.33 元,当前股价对应2017/2018 年底 PE 分别为 19/16 倍,考虑到传统主业和游戏业务所处行业的估值差异,我们给予公司年底 23-25 倍 PE, 对应合理的估值区间为 25.76-28.00 元,维持“谨慎推荐”评级。

  风险提示: 传统业务下滑,游戏业务下滑,游戏上线不达预期。

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